国际市场将欢迎中国发行更多政府债务。

    中国的财政状况并非完美无瑕，仍潜藏着一些令人担忧的问题。在分析财政数据时，我们需要把以下因素考虑进去：

    政策性银行债，特别是国家开发银行发行的大量金融债。截至2007年底，国开行发行的政策性银行债余额达2.3万亿元，占GDP的8.8%。政策性银行债背后的债务人是政府，而国开行一直以来扮演的角色，而且很可能是今后还将继续扮演的角色，就是财政刺激相关基建项目的主要融资人。将财政部和政策性银行的债务加总起来，则政府债务总规模约占GDP的30%。

    地方政府债务。尽管《预算法》第28条明令禁止地方政府举债，但许多省、市、县、乡甚至村级政府都在向银行、当地企业或当地居民借款。当然，地方政府债务的真实规模很难估算。一项调查认为，仅村一级政府的债务规模就达到GDP的14%。财政部下属的研究机构进行的另一项调查估算，2004年，市一级政府债务总额达1.1万亿～1.2万亿元。而据财政部官员估计，2008年地方政府债务总额升至4万亿元，占GDP的16.5%。地方政府债务规模可观——相当于地方政府收入的175%。尽管这只是估算，但很可能大大低于实际规模。

    这项调查显示，政府债务分为三类。最大的一部分是直接债务，其中大多为国有企业基建项目得到的银行贷款，不产生商业利润（因此这类企业基本上依靠地方财政生存）。另一类为“非直接”的债务，大部分是由地方政府担保的项目贷款，这也是现阶段的一大特色（下文还将详述）。全国各地地方政府债务水平各有高低。贫困地区政府债务水平稍高，或许是因为贫困地区没有那么多税收收入和土地销售收入。据财政部估计，截至2007年底，山西省债务规模达1270亿元，约占省GDP的23%；河南省债务规模达2170亿元，约占省GDP的14.5%；经济活跃、资金充裕的浙江省债务规模仅为省GDP的11%。中央银行近年来致力于解决地方政府债务问题，特别是农村教育带来的地方债务，大部分教育支出归入农村信用社的资产负债表中。财政部目前也鼓励地方政府对这些隐性债务进行识别和预算安排，并成立了专门的部门对此进行监管。河南省焦作市在2004年就开始编制政府债务预算。据《经济观察报》报道，截至2007年底，在这个拥有360万人口的城市，政府的银行债务余额达4.5万亿元，占其GDP的5%～6%。最令人担忧的是，在经济高速增长的2007年，市级政府从当地银行借款总额又提高了约22%。因此，我们估计地方政府债务约占当地GDP的20%。不过由于缺乏信息，这一数据还存在很多问题，可能比我们想象的还要大。

    再来看银行不良贷款问题。20世纪90年代，银行不良贷款就在整体债务数据中占据很大比重，不久之后可能又将成为一大问题。截至2009年6月，银行不良贷款规模仅为5180亿元，占贷款总额的1.8%，占GDP的1.5%，比重很低。2001年之前，许多分析师估算不良贷款可能占到贷款总额的20%～40%。不过在这之后，大量不良贷款被剥离到资产管理公司和其他机构，或被银行利润冲销。但银行能否准确识别问题贷款，还值得怀疑。经济危机袭来，中国经济经历了异常艰难的几个月，大批中小企业倒闭，但银行系统似乎丝毫未受影响。众所周知，每家银行都承受着降低不良贷款率的压力，这便创造了掩盖问题贷款的动机。另外，近期银行投放了大量信贷，在未来贷款到期时能否顺利回收也令人担忧，下文我们还将继续这个话题。

    20世纪90年代末成立的资产管理公司从银行接管了最后一批不良贷款。鉴于不良贷款回收率低于30%，财政部还必