而要找出真正的罪魁祸首，不妨从美国的情况入手，美国房地产泡沫始于2001年，2006年7月房价见顶。次级贷款发放量在2005～2007年间达到顶峰。而中国的经常账户失衡以及随后对美元证券的大规模购买行为仅在2007～2008年间迅猛发展。也就是说，中国可能进一步吹大了早已膨胀起来的美国资产泡沫，而不是引起泡沫的始作俑者。

    整场危机中的一个关键问题在于，对有坏账风险的信贷需求获得信贷的正常约束失去了作用，美国金融体系未能有效地处理好流入的资金。无论是形同虚设的抵押贷款标准，粗制滥造的抵押贷款证券化产品，失职的信贷评级机构，还是内部风险管理的失败，都造成了风险缺乏适当的监管并成倍地堆积。换句话说，正是由于低利率拉低了融资成本，所以美国企业没有融资压力，而当企业真正去进行融资时，也没人要求它们以应有的方式去使用资金。

    亚洲经济失衡的原因部分在于无可厚非的经济政策

    我们不应忽视，亚洲经济也存在失衡。亚洲的经济增长模式也存在问题，中国的增长模式明显失衡。不过，经济失衡的产生也存在一些情有可原的结构性原因：

    1.1997～1998年亚洲金融危机之后，发展中经济体追求经常账户顺差的动机明显增强，以便积累大量外汇储备抵御可能再度出现的金融危机。

    2.亚洲经济体中高储蓄率并不少见，这部分归因于地区文化因素，部分归因于社会保障体系的缺失。建立社会保障体系和提高收入不可能一蹴而就。短期内，世界仍需学会习惯中国经济中的部分失衡。

    3.中国国内的投资水平很少受到抑制。如果政府抑制投资，“过剩”储蓄规模将更大（目前的财政刺激计划毫不含糊地提出要大幅增加政府拉动的国内投资，此举有助于减轻中国的外部失衡）。

    此外，还有其他一些因素导致了部分亚洲经济体以及中国的经济失衡。对于这些存在问题的地方，我们应该积极正视，而不是视而不见。汇率政策即是其中之一。当前，人民币汇率制度的批评者有时过分地强调汇率的影响，但人民币走强并不能平衡美中贸易逆差。正如我们在第十一章提到的，美国消费者乐于购买廉价的制造业产品，而中国在制造业方面具有明显的比较优势。相反，除了高科技产品、一些高端食品以及其他少数产品外，中国不会大量进口美国商品。

    不过，人民币汇率始终是一个问题。中央政府明白出口行业能够创造就业、促进经济增长，因此一直对人民币汇率进行调控。我们不想使用“汇率操纵”这种政治上使用的名词，但很明显每月央行都会入市购买美元以将人民币汇率维持在一定水平。如果央行不入市干预，日复一日，人民币汇率将发生变动，也不会积累大量外汇储备。尽管目前我们可以说，央行的外汇干预是一种正当的政策操作，但不能否认政府干预这一事实的存在。虽然人民币升值不能阻止危机发生，但可能会促使失衡的调整早一点发生。

    未来：布雷顿森林体系II正在变形

    各地区“过剩”储蓄间的借贷情况确实存在摇摇欲坠的可能。实际上，近年来许多人警告称布雷顿森林体系II注定将崩溃，给世界经济带来很多痛苦。但我们认为，这些批评者预言的前景并未成为今天我们要面对的难题，举例如下：

    布雷顿森林体系II的批评者相信，（某一日）美国的赤字缺口将得不到外部资金的弥补。但不要相信报纸上读到的消息，最新数据显示，中国仍在大量购进美元资产，从而压低美元长期利率。

    批评者还担心美元会对全球各有管理的货币大幅贬值。但这一幕还没有发生——即使美元再度下滑，中东地区货币和人民币也不太可能被允许对美元大幅升值。